相比于美联储，新兴市场的央行们眼下或许正面临着更为艰难的抉择——经济增速的急剧下降意味着他们不能再保持紧缩的货币环境，但顽固的高通胀也令他们无法彻底停下加息的脚步……

其结果是货币政策错误的风险越来越大——从波兰到哥伦比亚，从印度到韩国，这些国家的央行眼下都在走钢丝，试图找到既不会削弱其经济又能控制物价的合理借贷成本水平。

但这个答案可能并不容易寻找，甚至也许根本就不存在。只要美联储继续加息，只要全球主要经济体仍受到新冠疫情的拖累，相对贫穷国家的政策制定者就会受到他们根本无法控制的外部因素的摆布！

新兴经济体的无解困局

匈牙利无疑是今年第一个经历这一惨痛教训的国家。

在经历了世界上最快的紧缩周期之一：将基准利率在短短16个月内翻了逾21倍至13%之后，这个东欧国家在10月初一度暂停了加息行动。但在短短几天之后，由于通货膨胀率飙升至1996年以来的最高水平，以及其货币匈牙利福林对欧元汇率暴跌至了历史最低点，其又被迫恢复了鹰派立场——匈牙利央行推出了一项新的1天期存款工具，利率为18%，将有效取代13%的基准利率作为主要货币工具。

但如今，压力又开始向另一边倾斜，匈牙利经济在季度环比的基础上连续出现萎缩，媒体调查的经济学家预计，匈牙利经济将在2023年上半年陷入衰退。

毫无疑问，匈牙利的经验对许多其他新兴市场而言，是一个早期警告。在东欧，其邻国捷克和波兰也都与其情况类似。预测显示，尽管这两个国家在几个月前停止了加息，但它们分别面临82.5%和67.5%的超高衰退可能性。由于两国的通货膨胀率都在两位数徘徊，它们应对经济放缓的政策空间极为有限。

贝莱德驻纽约的新兴市场固定收益部门全球主管Amer Bisat表示，波兰是否真的能停止加息还是个问号，“他们想要停止加息，因为他们担心经济，但通胀并没有得到有效控制。”

类似的困境在遥远的哥伦比亚也存在。

这个以盛产咖啡、优质祖母绿和奇珍异果闻名的南美国家料将连续第六个月报告CPI走高，而眼下该国经济正步履维艰。对2023年的预测显示，哥伦比亚GDP增速将大幅下降，从2022年的7.5%降至1.8%。巴克莱认为，新成立的左翼政府的政策不确定性加剧了哥伦比亚经济前景的下行风险。

巴克莱外汇策略师Erick Martinez表示，“问题在于新政府将实施更激进的财政扩张，或在阻碍投资和油气生产方面变得过于激进。这将增加国家风险，并使得央行在更长时间内不得不维持较高利率。”

同样的难题也普遍存在于亚洲

尽管亚洲大陆拥有强劲的国内需求、低于其他新兴市场地区的基准利率以及相对较低的通胀，但由于实际收益率处于深度负值，它们仍容易受到资本外流的冲击。亚洲经济体对于全球经济增速的放缓也尤为敏感。

上个月，韩国央行在何时停止紧缩周期的问题上就产生了严重分歧。在货币政策委员会官员中，三人希望在再加息25个基点后停止加息，两人希望在此基础上继续加息，而另外一人则表示已经加得够多了。这种观点的分歧突显出，在美联储还没有确定利率峰值的情况下，衡量新兴经济体的最终利率是多么棘手的一件事。

在印度，尽管CPI增幅仍高于政策制定者所能容忍的最高水平，但最近一个季度的经济同比增速却已腰斩过半——至6.3%。印度目前在加息方面相比全球滞后，回购利率累计只上调了190个基点，这确实为其进一步收紧政策留下了空间，但也可能会削弱该国的增长雄心。印度央行在本周小幅缩减加息幅度之后的政策路径，目前仍是一个难以断言的谜团。

一失足则万劫不复？

整体而言，在当前的众多新兴市场上，暂停加息的呼声确实正越来越高涨，这突显出人们对加息周期的厌倦。但与此同时，新兴经济体的决策者想要下定决心按下政策转向的按钮，也不是一件容易的事。

UniCredit SpA中东欧首席经济学家Dan Bucsa在一份报告中写道，“进一步升息的空间有限，但在通胀压力高企的情况下，坚决承诺维持利率不变似乎为时过早，也缺乏灵活性。”

事实上，尽管新兴市场今年以前所未有的速度进行了加息，但资本外流的现象仍比比皆是。

新兴市场的地方主权债券出现了至少自2009年以来的最大跌幅，新兴货币面临着自1998年俄罗斯债务违约以来最严重的年度损失。尽管10月以来的本轮反弹部分缓解了这一低迷势头，但只要走错一步，规模较小的经济体仍可能会陷入全面的货币危机。

任何进一步的抛售都可能切断他们进入资本市场的渠道，将他们推入生活成本危机，甚至出现像今年早些时候斯里兰卡那样的经济崩溃。

瑞银全球财富管理公司驻苏黎世的新兴市场分析师Tilmann Kolb在谈到他在中欧和东欧看到的困境时就表示，“政策错误当然是我们必须担心的事情。你甚至不得不考虑：哪怕只是再加息25个基点，是否就可能导致经济崩溃？”