西部证券：为什么说Q3人民币会面临阶段性贬值压力？

来源：ATFX    发布时间：2021-08-16 09:07:12

　　核心结论

　　从非美汇率研究框架来看，美元指数是β，出口竞争力是α。

　　(1)产业转移决定美元周期，美元指数则是非美货币走势的β。汇率反映的是双边或多边竞争力关系，美国是全球最大的消费国，我们将美国与非美分别视为全球的“消费部门”与“生产部门”，不同部门的“收入分配”就可以理解为其竞争力的映射。当美国人均GDP增速高于全球时美元处于升值周期，否则处于贬值周期。事实上，产业转移主导了“收入分配”的相对变化，产业转移上半场美元处于升值周期，下半场处于贬值周期。相对来看，产业转移上半场非美货币容易贬值，下半场则易于升值。

　　(2)出口份额及内部政策是非美汇率的α。各国出口份额代表其出口竞争力。在其他因素稳定的前提下，出口份额增加往往对应本币升值、出口份额减少往往对应本币贬值。以日德为例，长期而言日元及德国马克实际有效汇率均与其在全球出口份额占比呈现正相关性。

　　长期看，人民币汇率或已进入升值周期，但升值幅度或有限。

　　(1)本轮产业转移进入下半场：以越南、老挝等国加速城镇化为标志，疫后全球进入本轮产业转移下半场。长期看，美元贬值，人民币升值。

　　(2)出口份额约束与日本经验均表明人民币长期升值幅度或有限：十四五期间中国开始着力发展内需，出口也将由数量时代转向质量时代。中国出口份额难以进一步持续扩张。此外，1985年《广场协议》后日元大幅升值令经济泡沫破灭、大量产业转移、移民加速和老龄化加剧。日本的前车之鉴表明人民币汇率升值需适度否则存在隐患，预计未来若干年人民币在对美元升值的同时或对一揽子货币稳定。

　　就下半年而言，人民币会面临阶段性贬值压力。

　　(1)Q3美元指数或延续反弹态势。疫后美国财政刺激阶段已经落幕，美国贸易逆差有望收敛，就业数据明显改善，Taper已经箭在弦上。

　　(2)中国出口增速将进一步放缓，Q3末人民币汇率大概率弱于3月底。

　　过去一年中国出口增强与4因素有关：防疫物资需求、疫后供给替代、美国主动补库周期启动以及美国财政补贴及疫情约束下暴增的耐用品需求。

　　目前上述因素均有不同程度的逆转。相较于3月底，未来一个季度美元指数的位置或更高、中国出口形势也大概率更差。3月底人民币中间价高点为6.57，除非今后国内政策对汇率形成提振，否则Q3末人民币中间价暂时升破6.6的概率不低。

　　风险提示：经济运行风险；汇率波动风险。

（文章来源：西部证券）

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